Pozrime sa pravde zoči-voči, dostupnosť a náklady úverov určujú cenu každého jedného aktíva na tejto planéte.
Keď sú úvery lacné a dostupné v hojnom množstve, všetky aktíva (s výnimkou vládnych dlhopisov) rastú alebo sa zhodnocujú. Naproti tomu, keď sú úvery ťažko dostupné a drahé, všetky aktíva (s výnimkou vládnych dlhopisov) klesajú alebo sa znehodnocujú.
Súčasní ekonómovia popisujú tento proces ako ekonomický cyklus. Avšak, pravdou je to, že tieto divoké výkyvy v ekonomike a v cenách aktív sú prejavmi úverového cyklu. Keď dochádza k prílivu úverov, ekonomická aktivita rastie a novo-vytvorené peniaze spôsobujú rast cien aktív. Naopak, pri odlive úverov sa ekonomická aktivita prudko zastavuje a ceny aktív sa prepadajú. Toto je spôsob, akým sa globálna ekonomika správa už od počiatku vekov a tí, ktorí si myslia, že cyklický proces je možné eliminovať, sa potrebujú dať vyšetriť psychiatrom.
Sme presvedčení, že náklady úveru sú najdôležitejšou premennou a hodnota každého aktíva sa odvíja od úrokovej miery.
Napríklad, keď sú úvery dostupné a náklady na ne sú nízke, hotovostné peniaze sa stávajú menej atraktívnymi a výnosové miery spoločností sa stanú cennejšími. Keď po výnosoch-hladní investori premenia svoje nízko-výnosové investičné doláre na akciové investície, hodnota spoločností porastie. Samozrejme, že nie všetky investičné doláre sú premenené na akcie, určitý objem hotovosti je použitý na nákup iných aktív s vysokými výnosmi ako korporátne dlhopisy a časť hotovosti je investovaná do hmotných aktív (nehnuteľnosti, cenné kovy, víno a zberateľské predmety). Rozsiahla konverzia investičných dolárov na rôzne druhy aktív vyvoláva synchronizovaný býčí trh.
Čím viac investičných dolárov sa premieňa na aktíva, tým viac ich ceny rastú, čím stoja za vznikom “efektu bohatstva”. Keď si investori uvedomia, že ich aktíva sa zhodnocujú, začnú sa cítiť bohatší a chytá ich nákupná horúčka. Tento nárast agregovaného dopytu po tovaroch a službách spôsobuje rast cien v rámci ekonomiky.
Keď ceny začnú rásť, objavia sa obavy z inflácie a veritelia (vlastníci dlhopisov) sa začnú obávať. Zo strachu pred stratou svojej kúpnej sily začnú požadovať vyššiu mieru výnosu z nimi poskytnutých úverov. Keď k tomu dôjde, úroková sadzba začne rásť a tento nárast úverových nákladov spôsobí obmedzenie úverovania. S ďalším rastom úrokových mier dochádza k obratu v smere kapitálových tokov.
V dôsledku rastu bezrizikovej výnosovej miery, ktorú poskytuje hotovosť a cenné papiere s fixným výnosom, sa investori začínajú zbavovať svojich nadhodnotených aktív. Po niekoľkých mesiacoch rastu úrokových sadzieb sa hotovostný výnos stáva ešte atraktívnejším a v dôsledku toho dochádza k výraznému odlevu investičných dolárov z rizikovejších aktív. Tu sa nenechajte oklamať, je to táto vyššia úroková sadzba dostupná v prípade hotovosti a s tým spojený predaj širokej palety aktív, ktoré spôsobujú preklopenie ekonomického rastu do poklesu.
Graf č.1 znázorňuje vzťah medzi rastúcimi úrokovými mierami a ekonomickými recesiami. Ako môžete vidieť, výrazný nárast základnej úrokovej sadby Fed-u v priebehu posledných 40 rokov takmer vždy spôsobil prepad americkej ekonomiky do recesie (ružovo-vyznačené oblasti v grafe). Okrem toho, je pozoruhodné, že tieto ekonomické recesie boli vždy sprevádzané krutými medvedími tendenciami na trhu s americkými akciami.
Graf č. 1: Základná úroková miera Fed-u a recesie
Teraz, keď sme si ujasnili, že ekonomické recesie a pokles na akciových trhoch sú spôsobené rastom nákladov úverovania, radi by sme vysvetlili spôsob, ako dochádza k ukončeniu býčích trhov.
Je zaujímavé sledovať, že býčie trhy (primárne rastové tendencie) zvyčajne trvajú niekoľko rokov a vyššie ceny akcií sa vždy stretnú s investorským nadšením. Veď nič nie je pre ľudí také lákavé ako vidina lacno zarobených peňazí.
V neskoršej fáze ekonomického rozmachu inak racionálne ľudské bytosti zabúdajú na skutočnosť, že trhové riziko je priamo úmerné cene. Namiesto toho sa títo investori nechajú zhypnotizovať nedávnou výkonnosťou akciového trhu a akosi presvedčia samých seba, že prevažujúci rastový trend bude pokračovať do nekonečna.
Zároveň, počas neskorších etáp býčieho trhu (keď úrokové sadzby rastú už niekoľko mesiacov) ostrieľaní investori cítia, že sa deje niečo nie veľmi dobré a začínajú znižovať svoju expozíciu voči cyklickým aktívam. Nanešťastie, počas tejto fázy úverového cyklu, najviac neskúsení investori sú bolestivo nevedomí skutočnosti, že ekonomický pokles je za rohom. V súlade s týmto stavom, vidia každý pokles v cene akcií v dôsledku výpredajov ako nákupnú príležitosť, keďže sú ešte stále nakazení mentalitou býčieho trhu.
Avšak, tak ako noc nasleduje deň, začína sa zjavovať čím ďalej, tým viac prasklín v ekonomike a úverovacie možnosti sa ešte viac stenčujú. V tomto období si účastníci trhu uvedomia rozsah problému. Počas tejto fázy úverového cyklu si väčšina investorov uvedomí, že ekonomický rozvoj sa skončil a začnú panikáriť. Následne, ruka v ruke so zvyšovaním predajného tlaku, dochádza k bezhlavému zpeňažovaniu aktív a medvedí trh sa týmto potvrdí. Keď investori začnú zaznamenávať straty a ich portfóliá sa začnú zmenšovať, dochádza k obratu “efektu bohatstva” a agregovaný dopyt v ekonomike sa oslabuje. Preto medvedí trh zapríčiňuje sklz reálnej ekonomiky do recesie a eufória sa mení na beznádej.
Stojí za pozornosť, že oslabenie ekonomickej aktivity nabáda firmy, aby zredukovali počet svojich zamestnancov, čím prehlbujú problém. Tento nárast nezamestnanosti ešte viac oslabuje agregátny dopyt.
Počas tejto fázy úverového cyklu, úverovacie možnosti vysoko prekračujú dopyt po novom zadĺžení sa. V dôsledku toho dochádza k poklesu úverových nákladov a držitelia dlhopisov sa musia uspokojiť s nižšou mierov výnosov na svojich pôžičkách.
Ako sa recesia v reálnej ekonomike prehlbuje, verejnosť požaduje od politikov riešenie. V súlade s týmto, vlády zvyčajne uprostred recesie spúšťajú odvážne opatrenia, aby obnovili ekonomickú aktivitu. Za normálnych okolností, centrálne banky výrazne znižujú úrokové sadzby a vlády poskytujú daňové prázdniny. Avšak, ak tieto opatrenia nie sú dostatočné na podporu ekonomiky, vlády sa rozbehnú so stimulmi a centrálne banky sa uchýlia ku kvantitatívnemu uvoľňovaniu (čo je eufemizmus pre tvorbu peňazí zo vzduchu).
Počas dna úverového cyklu sú obavy z “konca sveta” veľmi rozšírené, významní “medvedi” sú cenení ako jasnovidci a väčšina investorov je presvedčená, že ďalší rast sa už nikdy nevráti.
Našťastie, ekonomické recesie netrvajú do nekonečna a v istom momente nízke úrokové miery začnú svoje magické pôsobenie. Stojí za zmienku, že počas najvýraznejších ekonomických recesií je výnosová krivka (rozdiel medzi krátkodobými a dlhodobými úrokovými sadzbami) veľmi strmá, a preto majú finančné inštitúcie možnosť dať si do poriadku svoje súvahy. Okrem toho, nízky výnos, ktorý (opäť) ponúka hotovosť nabáda investorov, aby vliali svoje dočasne silné investičné doláre do podhodnotených aktív. A teda, kapitál začína odtekať z hotovostných aktív a vládnych dlhopisov a nový úverový cyklus je za rohom.
Graf č.2 vystihuje vzťah medzi úverom a akciami. Ako si môžete všimnúť, v období hlbokej krízy a medvedieho trhu (fáza 1), úvery začínajú rásť, zatiaľ čo ceny akcií sú ešte stále problematické. V nasledujúcej fáze úverového cyklu (fáza 2), úvery a ceny akcií spoločne rastú. Toto je prvotná fáza býčieho trhu a investori sú ešte stále skeptický. Zvyčajne táto fáza úverového cyklu trvá niekoľko mesiacov a úrokové sadzby začínajú postupne narastať. Počas nasledujúcej fázy cyklu (fáza 3), úrokové sadzby podstatne rastú a úverovacie možnosti sa zmenšujú. Avšak, i napriek týmto nepriaznivým úverovým podmienkam, ceny akcií (poháňané momentom a rozsiahlymi špekuláciami) pokračujú v zhodnocovaní. Na koniec, v štvrtej fáze úverového cyklu (fáza spamätania sa), investori konečne hodia rukavicu do ringu a ceny akcií sa prepadnú spolu s úvermi.
Keď obrátime našu pozornosť na súčasnú situáciu, myslíme si, že sa nachádzame vo fáze “nerozvinutého” býčieho trhu. Dnes je úverovanie na vzostupe, mnohé národy majú strmé výnosové krivky a malí individuálni investori sú ešte stále nervózni ohľadom akciového trhu. Navyše, ak je naše hodnotenie správne, “rozvinutý” býčí trh je vzdialený ešte niekoľko mesiacov a nasledujúci medvedí trh nás zastihne približne o 2-3 roky.
Je samozrejmé, že nemáme kryštálovú guľu, ale predpokladáme, že primárny rastový trend sa skončí, keď významne vysoké úrokové sadzby so sebou prinesú ďalšie obmedzenie úverovania. V súlade s týmto, ostávame plne angažovaní v aktívach, ktoré nám produkujú rast (energia, cenné kovy, rozvíjajúce sa trhy v Ázii a US nadnárodné spoločnosti).
Keď sa úverovacie možnosti zhoršia (vyššie úrokové sadzby a preklopenie výnosovej krivky), vyberieme naše zisky z býčieho trhu a realokujeme kapitál našich klientov tak, aby benefitovali z nasledujúcej recesie. Sme si takmer istí, že naše načasovanie nebude perfektné, ale realokáciou našich portfólií pred nábehom ďalšej recesie si aspoň budeme schopní udržať naše výnosy z býčieho trhu v priebehu celého úverového cyklu.
Preložila: Barbora Letavayova
Zdroj: MoneyMatters
Facebook komentár