Odvšadiaľ počuť argumenty že sa nachádzame vo fáze zotavenia, ktoré má tzv. “V tvar”. A exisujú aj náznaky, ktoré to potvrdzujú. Dnes sa na niektoré z nich pozrieme a potom preberieme tému kedy Fed zdvihne úrokové sadzby. Otvoríme prípad a pozrieme sa na dôkazy. Je ich dosť na to aby presvedčili? Myslím že áno. (Na konci článku spomeniem dve konferencie na ktorých budem prednášať v nasledujúcich mesiacoch, Vancouver a San Francisco.)
Miera zamestnanosti sa otáča
Existuje málo známy report o zamestnanosti ktorý Úrad zamestnaneckých štatistík(BLS-Bureau of Labor Statistics) vydáva ku koncu mesiaca, v ktorom sa sumarizujú údaje o zamestnanosti z 50-tich štátov. Nedávno boli čísla ztohto reportu vyššie ako v prieskume federálnej vlády. Pokiaľ berieme všetky štáty ako celok, zistíme že v Apríli vzniklo 412000 pracovných miest(neupravené vzhľadom k sezóne). Toto číslo je vyššie ako údaj z vládneho prieskumu (toho, ktorý sa dostal do správ, príčíny nech už sú akékoľvek) a viac v súlade s domácim prieskumom, ktorý ukázal nárast zamestnanosti o 550000 miest (upravené vzhľadom k sezóne).
Myslím že je všeobecne známe že nie som veľkým fanúšikom odhadov pre zamestnanosť na základe narodení/úmrtií ktoré sú súčasťou vládnych štatistík. BLS prieskum naproti tomu odhaduje počet nových pracovných miest na základe vzniku a zániku podnikateľských aktivít. Často je tento údaj významnou časťou prieskumu aje navyše upravený vzhľadom na sezóny. V skutočnosti nie je iná možnosť ako robiť tento výskum, aj keď na začiatku recesie vždy preceňuje počet pracovných miest, ana začiatku zotavení ich zase podceňuje.
Spomínate si na zotavovanie z nedostatku práce v rokoch 2002-2004? Po niekoľkých rokoch obdržala BLS dáta od daňových úradov a iných zdrojov, takže spätne zisťuje údaje o zamestnanosti. Nikoho to už nezaujíma, pretože ide o „staré dáta“. Ale môžme sa predsa len obzrieť avidieť že obnovovanie pracovných miest nebolo až také vážne ako sa zdalo byť. Odhad na základe pôrodov/úmrtí určite podcenil rast, ktorý sa vtedy odohrával.
Je možné že tento scenár sa v súčasnosti opakuje. Oveľa silnejšie štátne a domáce prieskumy naznačujú že sa môžme nachádzať na začiatku zotavenia pracovnej sily, ktoré môže byť podcenené federálnym prieskumom, keďže model založený na pôrodoch/úmrtiach nezachytí rast. Pokiaľ bude tento trend pokračovať ďalších pár mesiacov, myslím že by sme mali začať venovať viac pozornosti štátnym a domácim prieskumom. Dúfajme že sa tak stane.
Z toho vyplýva, že počet nahlásených nárastov miest sa nepremietne do reportov o daniach z príjmu. Môže byť pre to niekoľko dôvodov, jedným z nich je ten že ľudia sa vracajú do práce za menšie platy a teda platia menšie dane. A to by dávalo zmysel, keďže v súčasnosti sa na jednu voľnú pozíciu hlási asi 5 uchádzačov. Zamestnávatelia majú teda moc vyjednávať o podmienkach.
Podnikatelia opatrne napĺňajú inventáre a najímajú ľudí späť do práce. Úrovne predaj/inventár už nevybočujú veľmi zradu a naznačujú možný nárast inventárnych zásob v tomto štvrťroku, čo priamo naštartuje HDP. Nárast predaja v maloobchode je skromný v porovnaní so štandardmi z predchádzajúcich zotavení, ale ide aspoň o nárast.
Protivetry peňažných zásob
Ale (určite ste vedeli že to „ale“ príde) sú tu určité protivetry s ktorými sa musíme vysporiadať predtým ako zazvoní zvon so správou že je všetko v poriadku. Po prvé, nárast počtu peňazí v obehu sa spomaľuje. Pozrime sa na meradlo peňazí v obehu zvané MZM, alebo Peniaze Nulovej Zrelosti(Money of Zero Maturity v originále). Uvedomme si že táto krivka bola plochá po dobu viac ako jedného roka a v posledných dvoch mesiacoch začala dokonca klesať.
Graf 1: Peňažné zásoby podľa MZM meradla. Sivé oblasti vyznačujú obdobie recesie v USA
Širšie meradlo peňazí je M2. Všimnite si, že aj tento graf bol plochý po dobu viac ako jedného roka. Pokiaľ sa pozrieme na posledných 30 rokov, nenájdeme tam nič čo by sa aj keď len približovalo súčasnej situácii.
Graf 2 Peňažné zásoby podľa M2 meradla. Sivé oblasti vyznačujú obdobie recesie v USA
Nemám prístup ku grafu pre M3, aj keď je stále vytváraný viacerými ľuďmi(FED stým prestal pred niekoľkými rokmi), ale krivka by ukázala že M3 ukazovateľ sa stal negatívnym. Spomínate si na konšpirátorov ktorí si mysleli že FED prestal vytvárať M3 report aby zakryli fakt že budú zvyšovať objem peňazí v obehu a tým zničia dolár? Asi ťažko. Ekonómovia vo FED-e sa proste rozhodli kvôli viacerým verejným dôvodom že M3 už nemá žiaden reálny význam. Majú silné argumenty, aj keď som nikdy nepochopil prečo to proste ďalej nepublikovali aj napriek týmto argumentom. Veď išlo iba o zopár počítačových programov. Ale veď čo ja vlastne viem?
Teraz, uvedomte si z oboch grafov že vidno veľký nárast v strede roka 2008 keď FED napumpoval zásobu peňazí aby vlial likviditu do systému. Bol to v podstate nákup hypoték vhodnote 1.25 triliónov, ale ku konci už ani toto nenakopávalo objem peňazí v takej miere ako na začiatku. Prečo? Čiastočne aj kvôli nasledovnému grafu.
Toto zobrazuje komerčné pôžičky v amerických bankách. Ich miera šla nadol o 25% v poslednom roku a pol. Všimnite si že počas poslednej recesie klesli komerčné pôžičky „iba“ o18% počas doby tri a pol roka.
Graf 3 Komerčné a priemyselné pôžičky vo všetkých amerických komerčných bankách. Sivé oblasti vyznačujú obdobia recesie v USA
Požičiavanie spotrebiteľom taktiež kleslo v podobnom duchu. Všimnite si, že krivka zásoby peňazí začala stagnovať v roku 2009, iba chvíľu po tom, ako banky prestali požičiavať.
Spomínate si na starú známu rovnicu že HDP sa rovná množstvu peňazí v obehu vynásobeným dobou obehu peňazí? Pokiaľ HDP vzrastá a rast objemu peňazí sa spomaľuje, znamená to že doba obehu začína opäť vzrastať. To by mohla byť dobrá správa, ale mali by sme ostať opatrní, pretože doba obehu sa po dlhšom čase vracia k svojmu priemeru, a stále sa momentálne nachádza vysoko nad priemerom. Pokiaľ by sa začala znova spomaľovať, tak ako v posledných rokoch, tak spolu so súčasným spomalením alebo stagnáciou rastu zásoby peňazí by to pre HDP nebolo dobré.
Prevedené do praxe, znamená to že FED nebude redukovať svoje zásoby hypoték v dohľadnej dobe. Bude čakať pokiaľ nebude úplne zjavné že ekonomické zotavenie je stabilné. Nechápem ako môžu riskovať redukovanie množstva peňazí ešte viac ako to robia teraz, zvlášť pri pohľade na zopár nasledujúcich tabuliek.
Kto ukradol infláciu ?
Inflácia už nie je to čo bývala. Jadrová inflácia je v podstate nemenná za posledný rok. To sme nevideli od 50-tych rokov. Od začiatku roka 2009 sa zdvihla len asi o0,1%.
Graf 4 Index spotrebiteľských cien pre všetkých mestských spotrebiteľov: Všetky položky okrem jedla a energií. Sivá oblasť vyznačuje obdobie recesie v USA
Asi pred piatimi rokmi vyvynula pobočka FED v Dallase novú metodológiu na meranie inflácie s názvom Upravený Priemer PCE. Bola vyvinutá ekonómom Jimom Dolmasom.
Dolmas si všimol (a myslím že celkom presne) že vylúčením jedla a energií iba preto že sú volatilné dochádza k ignorovaniu iných pomerne dosť volatilných merítok inflácie, ktoré sa v Indexe stále nachádzajú. Navyše, inflácia energií a jedla má v reálnom svete význam.
To čo Dolmas používa je štatistický nástroj zvaný „upravovanie “. V štatistike „upraviť “ znamená ignorovať zopár údajov vybočujúcich zradu. Napríklad upravený priemer sa dostane ignorovaním určitého počtu najvyšších a najnižších hodnôt a následným výpočtom klasického priemeru.
A aké presné je toto meradlo? Dolmas naznačuje že je oveľa presnejšie: „V porovnaní s obvyklým … meradlom sa od upraveného priemeru očakáva že určí mieru inflácie presnejšie k reálnej o zhruba 0,75 %, kde miera inflácie je vyjadrená v jednoročných obdobiach.“ To je dosť, aspoň pre mňa, zvlášť keď sa pozrieme aký je veľký rozdiel s obľúbeným meradlom FED-u.
V roku 2006 táto metodológia založená na upravenom priemere naznačovala, že jadrová inflácia podceňovala infláciu. Dnes, rovnaká metodológia naznačuje že jadrová inflácia preceňuje infláciu. Pozrite si tabuľky ktoré sa nachádzajú nižšie, ich posledný update bol v Marci. Trend inflácie ide zjavne nadol, a keď prídu aprílové dáta, budú zmerovať nadol aj tie.
Graf 5 Porovnanie údajov inflácie použitím metódy PCE, PCE s vynechaním cien energií a jedla, a upraveného PCE. Prvá tabuľka zobrazuje mesačnú inflácu, druhá pre polročné obdobie a tretia pre 12-mesačné obdonie
Môj dobrý priateľ David Rosenberg poukázal na novú štúdiu pobočky FED v Clevelande ohľadom inflácie, ktorá naznačuje nasledovné: po prvé, jej pokles v posledných mesiacoch presiahol housing effect, apo druhé, hlavný risk sa spomaľuje. Výnosy štátnej pokladnice mieria ešte nižšie. Názov reportu znie: Sú niektoré ceny v CPI očakávanejšie ako ostatné? My si myslíme že áno. Autori Michael F. Bryan a Brent Meyer. Je to určite hodné prečítania.
Abstrakt reportu: Niektoré položky ktoré tvoria Index Spotrebiteľských cien často menia svoje ceny, kým ostatné ich menia pomalšie. Skúmali sme, či tieto dve skupiny cien – pevné a flexibilné – poskytujú náhľad na rozličné aspekty inflaného procesu. Zistili sme, že pevné ceny sprevádzajú očakávania ohľadom budúcej inflácie vo väčšom meradle ako ceny ktoré sa menia často, kým flexibilné ceny odpovedajú ráznejšie na ekonomické podmienky – ekonomické spomalenie. Toto meradlo na základe pevných cien obsahuje komponent inflačných očakávaní, a tento komponent môže byť užitočný pri odhadovaní kam sa bude inflácia uberať.
Záver reportu: Kam mieri inflácia? Podľa posledného vyhlásenia Federal Open Market Committee bude inflácia tlmená. My určite nemáme dôvod tento výhľad spochybňovať. Naozaj, pokým posledný trend jadrového flexibilného CPI nedávno rástol (o 3,3 % nahor oproti minuloročnému Marcu), trend jadrového pevného CPI pokračoval vzostupe. Aj pokiaľ zanedbáme ceny bývania, 12-mesačná miera rastu klesla o1,1% od Decembra 2008 na 1,8% v Marci. Takže na základe týchto častí CPI si myslíme že „tlmená na nejakú dobu“ celkom pekne sumarizuje cenový trend.
A keďže posledné stretnutie FED-u sa skončilo iba nedávno, pozrime sa na odstavec z tohto zasadnutia.
„Vo svetle stabilných dlhodobých očakávaní a pravdepodobnom pokračovaní podstatného oslabenia zdrojov, očakáva sa že celková aj jadrová inflácia zostane tlmená do rolu 2012, s hodnotami inflácie o niečo nižšie ako miery ktoré sú činiteľmi považované v dlhodobom výhľade za konzistentné s duálnym mandátom Federal Reserve. „
FED vyčkáva
Tak si to zopakujme. Ekonómovia nám vravia že bude potrebný 3,5 alebo viac percentný rast HDP aby to malo reálny dopad na zamestnanosť. Ako som už spomínal inde, to predstavuje 300000 pracovných miest za mesiac po dobu piatich rokov aby sme sa dostali tam, kde sme boli v roku 2007. Strata 8 miliónov pracovných miest je veľké mínus. Aké sú výhody 3,5% rastu HDP, ak miera nezamestnanosti je vysoká a na ceste sú veľké zvýšenia daní od roku 2011 a to nie oba od FED-u ale aj federálnych a štátnych vlád? Podľa mojej mienky, nie veľké.
Trend inflácie smeruje nadol. Nezamestnanosť je príliš vysoká. Rast zásoby peňazí má uspávajúce tempo.
FED je vo vyčkávacom režime do konca tohto roka a možno aj v roku 2011.
Prípad uzavretý.
Prevrátená krivka výnosov?
Rýchla úvaha nad krivkou prevrátených výnosov. Písal som vo veľkom o výskume kriviek prevrátených výnosov, kde krátkodobé sadzby sú vyššie ako sadzby dlhodobé. Je to najlepší indikátor recesie, a jeho sledovanie mi umožnilo predpovedať posledné dve recesie s ročným predstihom. Nebudem teraz vysvetľovať prečo to funguje, stačí vedieť že to je užitočné, alebo bolo užitočné v minulosti.
Bezpochyby, pokiaľ FED bude nečinný aspoň ďalší rok, bude nemožné po nejaký čas zistiť krivku prevrátených výnosov . Očividne, dlhodobé sadzby nepôjdu pod nulu. Momentálne smerujú dlhodobé sadzby nadol, a majú nižšiu hodnotu ako keď bola naposledy doba obrátených výnosov v roku 2006. Ako by vyzerala krivka výnosov bez masívnych intervencií FED-u? Existuje cesta ako „normalizovať“ krátkodobé sadzby ktoré by nám dali nad nimi plnú moc bez masívnej intervencie FED-u? Záleží na tom vôbec? Pokiaľ máte k téme nejaké nápady, neváhajte a podeľte sa s nimi.
Musím skončiť, naliať si škótsku, zhlboka sa nadýchnuť a začať s kompletne novou témou. A keďže som nejaký čas nepísal o politike FED-u, téma tohto dopisu bola patričná. Je jedna hodina vnoci a pozdný čas na stisnutie tlačidla „Poslať“. Dúfam že sa toto nebude diať ďalších 10 rokov.
Zdroj: FrontlineThougst
Facebook komentár