Európa má omnoho väčší problém, ako je dlh a nikto nevie, ako ho napraviť od “Michael Pettis”

Základným problémom Európy nie je rozpočtový deficit, dokonca ani neudržateľný  dlh. To sú  najmä symptómy.

Skutočným európskym problémom je obrovská priepasť v cenách medzi jadrom a perifériou – v posledných dekádach sa niekedy ceny líšili medzi Nemeckom a niektorými periférnymi krajinami v rozpätí od 20 do 40%.

Táto divergencia vytvárala nekonkurencieschopnosť a vyvrcholila v masívnu obchodnú nerovnováhu v Európe.

Obchodná  nerovnováha je samozrejme náprotivok kapitálovej nerovnováhy a dlhový nárast v periférnej Európe za poslednú dekádu – Nemecko a iné kľúčové krajiny ako veritelia – bol nevyhnutným následkom týchto nerovností v kapitálových tokoch. Zatiaľ čo sa európski politici potia a trasú nad fiškálnymi deficitmi, rýchlo rastúcim vládnym dlhom a kolabujúcimi bankami, nie je tu takmer žiadna nádej na vyriešenie krízy, pokiaľ nevyriešia problém v cenových rozdieloch. Pokiaľ ten problém nevyriešia, problém sa samozrejme vyrieši sám a to vo forme zrútenia eura. Najlepšie riešenie, ktoré sa bez úspechu snažil Keynes presadiť v USA v ´20 a ´30 rokoch je také, že Nemecko podnikne kroky na odvrátenie obchodného prebytku. Mohlo by to zvýšiť disponibilný príjem domácností a spotrebu domácností osekaním dane z príjmov a spotrebnej dane a ako rastie príjem nemeckých domácností v pomere k celkovej produkcii krajiny, miera národných úspor by automaticky padla a obchodný prebytok by sa následne stal deficitom. Alebo by Nemecko malo navrhnúť masívne míňanie vo svojej infraštruktúre.

Ak tak Nemecko neurobí a najmä ak zabezpečí strohosť, musí nastať dlhoročný nárast v nezamestnanosti v rámci Európy, keďže sa nemecké prebytočné kapacity stretávajú so slabnúcim dopytom v periférnej Európe. Tento nárast v nezamestnanosti vyústi v periférnych krajinách do neuveriteľnej možnosti absorbácie tohto nárastu u samotných  nezamestnaných alebo nútením nezamestnaných stiahnuť sa späť do kľúčových krajín tým, že opustia menu, ktorá je jadrom ich nedostatku konkurencieschopnosti.

Takéto historické precedensy hovoria – pričom väčšina pochádza práve z Nemecka, že Nemecko nepodnikne kroky na zvrátenie obchodného prebytku. Tie krajiny, ktoré riadia ekonomiku s veľkým a trvalým obchodným prebytkom sa zdá, že nerozumejú tomu, že ich prebytky sú najmä následkom domácej politiky, ktorá generuje ďalší domáci rast tým, že absorbuje cudzí dopyt.

Naopak, obyčajne trvajú na svojom, že nadbytky sú výsledky ich mužnosti a nevidia žiadny dôvod na to, aby sa vzdávali tejto vlastnosti. Akoby verili tomu, že nadbytky sú spôsob, akým sa im Boh odmeňuje za ich závideniahodné správanie a ako ich prebytky klesajú – čo je nevyhnutný následok nepokojov ovplyvňujúci ich obchodných partnerov – snažia sa o limitovanie tohto poklesu a robia všetko preto, aby zabránili tomu, aby sa stal rastúcim obchodným deficitom.

Je to však proti jednoduchej aritmetike. Krajiny s obchodným deficitom po dlhé roky dostávali kapitálové injekcie z krajín s obchodným prebytkom, ako automatický náprotivok ich deficitom.

Napríklad Španielsko môže podporovať čistý odliv kapitálu iba ak je prebytok na bežnom účte. Nemecko zas môže prijať čistý  kapitál iba ak je deficit bežného účtu. Ak by Španielsko chcelo vyplatiť svoj dlh Nemecku a ak Nemecko dúfa, že dostane svoje španielske pôžičky späť, môže sa to stať jedine vtedy, ak má jeden prebytok bežného účtu a druhý deficit na bežnom účte. 

Kedy by sa mala táto nerovnováha zvrátiť? 

Avšak Nemci argumentujú tým, že teraz nie je pravý čas na obchodný  deficit, ktorý by mohol byť spôsobom vedenia deficitu obchodného účtu pravdepodobne preto, že ich zadĺženie stúpa a tak by znižovanie daní alebo zvyšovanie infraštruktúrnych investícií oslabilo ich kredit v najhoršom čase. Trvajú na tom, že pár ďalších rokov musia pokračovať v prebytkoch, aby sa ochránili od dopadu európskej krízy.

Je to šialené. Krajiny nemôžu donekonečna fungovať na prebytkoch, takisto ako nemôžu na deficite. Aby sa dlh nedostal na neudržateľnú úroveň v deficitných krajinách je potrebné, aby sa krajiny s prebytkami a deficitmi obrátili.

A kedy je pre to najlepší čas? Predtým, ako sa dlh stane neudržateľný a pred krízou. Ak sme už tento bod prekročili, a skutočne sme ho už prekročili, kedy je najlepší čas zvrátiť obchodné nezrovnalosti?

Odpoveď  by mala byť jasná – hneď teraz. Ak v súčasnosti nie je ten pravý čas na zvrátenie európskych obchodných nezrovnalostí, aby mali deficitné krajiny možnosť získať prostriedky na podporu odlivu kapitálu, potom kedy bude správny čas? A mimochodom, pokiaľ nám  ide o ochranu nemeckého kreditu, ak Španielsko nedokáže riadiť obchodný nadbytok, nedokáže splatiť svoj dlh Nemecku. To je tiež len aritmetika.

To znamená,  že nemecká neochota zaviesť politiku, ktorá zvráti nerovnováhu obchodu v rámci Európy je nelogická. Ako už trh indikoval svojou panikou okolo kreditu Európy, nemecký kredit bude omnoho viac poškodený chybami v periférnych krajinách, ako by bol po pristúpení na škrty v domácom príjme a spotrebných daniach alebo vo zvýšení infraštruktúrnych investícií. 

Aby toho nebolo málo sa zdá, že nielen dlhové ceny, ale aj dôveryhodnosť sú vo voľnom páde. Tu je úžasná citácia Christiana Noyer-a, guvernéra Bank of France a ECB politika, z článku v Saturday´s Telegraph:

„Úpadok (Francúzska) sa mi nezdá odôvodnený, keď zvážime ekonomické fundamenty,“ povedal pán Noyer v interview pre lokálny Le Telegramme de Brest. „V opačnom prípade by mali začať s potápaním Británie, ktorá má viac deficitu, viac dlhu, viac inflácie a menej rastu ako my a kde sa kredit úplne zosúva,“ pokračoval.      

Bolo to nasledované  nemenej úžasným komentovaním zo strany François Baroin, francúzskeho ministra financií, ktorý povedal: “Ekonomická situácia Británie je alarmujúca a radšej by ste boli Francúz, ako Brit, čo sa ekonomiky týka.“

Wow. Takéto nezhody medzi krajinami sú detinské, ale nanešťastie podľa historických precedensov príliš predvídateľné. Túto hádku pravdepodobne vyvolali Angličania skeptickým komentovaním Mervyna Kinga, guvernéra Bank of England, o zdraví eura (nie, že by sa mýlil, len bol veľmi nediskrétny), pričom Francúzi reagovali mierne podráždene.

Okrem toho sa zdá, že pán Noyer má obmedzenú koncepciu štátneho kreditu (Francúzsko sa nepovažuje za úpadkové kvôli jeho explicitnému vládnemu deficitu alebo jeho vysokej inflácie), tieto rozličné vyhlásenia by mali znepokojovať každého, kto verí, že európska kríza nemôže byť vyriešená bez kooperácie medzi europolitikmi. Ak sa tak očividne škriepia, skeptik vo mne sa obáva, či skutočne veria tomu, že dokážu vyriešiť krízu alebo či to už vzdali a pripravujú sa na pripisovanie viny. 

Čas na devalvovanie yuanu? 

Medzi čínskymi politikmi nie je ani zďaleka toľko (aspoň nie viditeľného) antagonizmu a podkopávania, ale obávam sa však, že tam je rovnaký nedostatok logického myslenia v súvislosti s ich „právom“ na obchodné prebytky – hoci aspoň oni nečelia masívnym omeškaniam od krajín, ktorým požičali. Ako čínsky obchodný prebytok dramaticky klesá, čoraz viac ľudí v krajine sa dovoláva intervenčných krokov na zastavenie poklesu, včetne znehodnotenia yuanu alebo aspoň zastavenie jeho zhodnocovaniu.

Ako hovoria, rýchly pokles v čínskom obchodnom prebytku je dôkaz, že Čína sa rebalancuje príliš rýchlo. Už i Ministerstvo obchodu varuje. Tento článok je z piatkového People´s Daily: 

Čínsky obchod bude v budúcoročnom prvom kvartáli čeliť „veľmi vážnym“ podmienkam, povedal včera hovorca Ministerstva obchodu. „Externá ekonomická klíma sa stane budúci rok veľmi komplikovaná a čistý export sa zrejme oslabí,“ povedal Shen Danyang. „Ďalej budeme akcelerovať reformy, aby sme dosiahli lepšiu obchodnú bilanciu a celkovo robiť obchod tak, aby zanechal pozitívny prínos pre ekonomiku.“ 

Aby mal obchod pozitívny dopad na ekonomiku, musí Čína, samozrejme, udržať  obchodný prebytok – vo svete stagnujúceho dopytu, iba čistý dopyt, ktorý je obchodným prebytkom, môže prispieť  k rastu. Obchodné deficity redukujú dopyt a je nepravdepodobné, že napriek dlhému naliehaniu, že americký deficit nebol pre americký rast negatívnym, Ministerstvo obchodu odpustí Číne obchodný deficit.

Ale museli by sme sa opýtať rovnakú otázku Číny, ako aj Nemecka: ak teraz nie je ten pravý čas pre Čínu na obchodný deficit, keď jej rezervy dosahujú závratných výšin, keď  rebalancovanie čínskej ekonomiky od investícií ku konzumu je najurgentnejšie, keď globálna nestabilita hodila svet do krízy, kedy bude ten pravý čas?

Zrejme nie na budúci rok. V Pekingu sa stavia, myslím, že až panicky kvôli svetovým ekonomickým vyhliadkam a dopadu krízy na Čínu. Táto panika urobí tento rebalancujúci proces ešte ťažším, pretože čínske rebalancovanie takmer nevyhnutne vyžaduje rýchle spomalenie v raste, keďže investovanie spomaľuje dlho predtým, ako stúpne spotreba. Slabý exportný sektor robí spomalenie drahšie.

Zameranie veľmi dôležitej konferencie práce, ktorá skončila tento víkend naznačuje, že kľúčom je udržanie rastu. Tu je sobotný popis z People´s Daily: 

Čínsky hospodársky cieľ v roku 2012 bude usilovnosť o rýchly rast, pokiaľ sa budú udržiavať stabilné spotrebiteľské ceny, včera vyhlásila vláda, končiac tým 3-dňovú ekonomickú konferenciu.

„Téma budúcoročného ekonomického a sociálneho rozvoja je progres za súčasného udržania stability, čo v podstate znamená udržanie stabilnej makroekonomickej politiky, relatívne rýchleho ekonomického rastu, stabilné spotrebiteľské ceny a sociálnu stabilitu,“ uvádza stanovisko.

To znie rozumne. Avšak verzia od Financial Times je, možno ani nie prekvapujúco, o niečo jasnejšia: 

Čínska vládnuca komunistická strana ukončila jej najdôležitejší ekonomický míting roku vyjadrením, že sa treba zamerať na udržanie rýchleho ekonomického rastu uprostred toho, čo je popísané ako „extrémne ponurý a komplikovaný“ globálny výhľad. Každoročná 3-dňová pracovná konferencia pre najvyšších komunistických funkcionárov nastoľuje politiku na nadchádzajúci rok a toto stretnutie jasne signalizovalo, že lídri druhej najväčšej svetovej ekonomiky sa obávajú spomalenia rastu.

„Rast nahradil infláciu, ako pekingský najvyšší politický záujem,“povedal Qu Hongbin, spoočník v Asian economic research v HSBC. „Ekonomika sa pravdepodobne ďalej spomalí a bude volať po viacerých agresívnych uvoľňovacích opatreniach.“Na rovnakej konferencii minulý rok čínski lídri výslovne menovali infláciu, ako kľúčový cieľ politiky roku 2011. 

Spomalenie rastu znepokojuje v Pekingu strašne veľa ľudí a s týmito obavami sa samozrejme venuje veľká pozornosť na obchodnú politiku. Bude sa yuan v 2012 zhodnocovať či znehodnocovať? V rámci Číny bude mnoho ľudí argumentovať, že rýchly prepad obchodného prebytku, spojený s nezameniteľným dôkazom únikom kapitálu znamená, že PBoC by mala zdevalvovať yuan. Iní argumentujú tým, že dlhový level a domáca nerovnováha sú tak alarmujúce, že yuan by mal ostať zhodnocovaný kvôli urýchlení tempa rovnováhy.

Ak by to bol celý rozsah debaty, bolo by pomerne jednoduché uhádnuť, že ktorá strana by vyhrala, ale je tu pochopiteľne i medzinárodný tlak. Cudzinci budú tvrdiť, že čínske udržiavanie obchodného prebytku sa jednoducho odpočíta z cudzieho rastu a vzhľadom k vyššej nezamestnanosti a nižšiemu rastu v USA, Európe a väčšiny rozvinutého sveta, Čína nemá žiadne právo trvať na prebytku obchodnej bilancie v ich úkor.

Ako sa obchodné  prostredie časom neustále zhoršuje, mám podozrenie, že medzinárodný  tlak bude nakoniec rozhodovať o probléme. Ak Čína znehodnotí yuan, takmer okamžite to odštartuje zbesilú odplatu – a pamätajte, prebytkové krajiny vždy strácajú v obchodných  vojnách. Deficitné krajiny často vyhrávajú, aspoň v blízkej budúcnosti.  

Zdroj: China Financial Markets